Bańki są rzadkością na rynku, ale są niebezpieczne, bo nie sposób przewidzieć ich formowania się i pęknięcia – ostrzega David DeRosa w monografii „Bursting the Bubble” CFA Institute.
Bańki spekulacyjne są rzadkością, a wiele zdarzeń z historii rynku kapitałowego nazywanych bańkami tak naprawdę nimi nie były – przekonuje ekonomista David DeRosa w monografii „BURSTING THE BUBBLE. Rationality in a Seemingly Irrational Market” opublikowanej przez CFA Institute.
Bańki kreuje „irracjonalny entuzjazm”
CFA Institute opublikowało bardzo ciekawą monografię baniek spekulacyjnych. Jest ona tym cenniejsza, bo dostępna bezpłatnie. Prezentuje historię i mechanizm powstawania baniek, oraz reperkusje jakie niosą one dla rynku i inwestorów. Publikacja jest podzielona na trzy części. W I części autor drąży naturę baniek, w II części umiejscawia je w kontekście neoklasycznych finansów, a w III części sięga daleko w przeszłość i przedstawia wczesne teorie dotyczące baniek oraz analizuje te najsłynniejsze, m.in. bańkę tulipanową oraz bańkę Kompanii Mórz Południowych (South Sea Bubble).
W I rozdziale David DeRosa wyjaśnia czym jest bańka spekulacyjna, jak powstaje, czy można starać się ją przewidzieć. Przypomina, że historia baniek jest tak długa, jak historia rynku kapitałowego, a ich występowanie jest powiązane z ludzką emocjonalnością i skłonnością do irracjonalnych zachowań. Prof. Robert Shiller wskazuje, że rynek akcji cechuje się zbyt dużą zmiennością, by uznać, że rządzi na nim chłodna racjonalność – zwraca uwagę DeRosa. Bańki kreuje „irracjonalny entuzjazm” – jak to powiedział w 1996 roku ówczesny szef FED Alan Greenspan.
Generalnie bańka spekulacyjna to zjawisko polegające na dynamicznym wzroście ceny danego aktywa, do poziomu daleko odbiegającego od wartości fundamentalnej tego aktywa, kończące się gwałtowną przeceną, czyli pęknięciem bańki. DeRosa podkreśla, że zjawisko typo short squeeze – takie jak w styczniu tego roku na akcjach GameStop – nie może być kwalifikowane jako bańka.
Co ciekawe, DeRosa przywołuje prof. Eugene Famę, który nie jest przekonany że w ogóle można mówić o istnieniu czegoś takiego jak bańka spekulacyjna. „Żeby móc mówić o bańkach, powinna istnieć możliwość ich prognozowania. Takiej możliwości nie ma, więc nie można mówić i ich istnieniu” – cytuje Famę.
Rozdziały II i III to rozdziały czysto techniczne, w których autor monografii analizuje mechanizm powstawania i strukturę oraz cykl życia baniek spekulacyjnych. Okazuje się, że bańki charakteryzują się zazwyczaj wzrostem ceny o ponad 100% w 1 rok, a następnie spadkiem ceny o 50% w 1 rok. Bańki generalnie pojawiały się w około 1% przypadków, jeśli chodzi o obserwacje rynku kapitałowego w skali 1 roku począwszy od 1900 roku. Co ciekawe, jedną z najbardziej dynamicznych baniek, które zakończyły się jednym z najbardziej bolesnych pęknięć, była bańka uformowana na GPW w latach 1993-94.
Zobacz także: Rynek IPO w USA złapał zadyszkę. Debiuty z ostatnich miesięcy nie dają zarobić inwestorom
Czy bańka internetowa i tulipanowa to były rzeczywiście bańki?
W rozdziale IV otrzymujemy analizę bańki internetowej z przełomu XX i XXI wieku. Czy ona była naprawdę bańką spekulacyjną? Wedle autora omawianej publikacji można znaleźć podstawy do tego, by sądzić, że prawdziwą bańką bazującą na irracjonalności nie była. Przy zastosowań reguł Bayesa można obliczyć, że na szczycie tego, co nazywamy bańką internetową – który miał miejsce w marcu 2000 roku – akcje spółek z tego sektora wcale nie były przewartościowane, twierdzi DeRosa. Przypomnijmy, że w trakcie tego zjawiska, zwanego bańką internetową, w krótkim czasie rynek wzbogacił akcjonariuszy o 8 bln USD, a następnie w kilka miesięcy im te bogactwo odebrał.
„Bańka internetowa” na tle Nasdaq Composite i S&P500
Źródło: DeRosa (2021)
Indeksy wartości rynkowej dla Nasdaq Tech, Nasdaq Composite i NYSE
Źródło: DeRosa (2021)
W kolejnych rozdziałach DeRosa analizuje inne bańki spekulacyjne. Idąc tropem podważania tożsamości bańki internetowej, analizuje również krach na amerykańskich akcjach w 1929 roku. Nie dochodzi do żadnych twardych wniosków – nie jest w stanie stwierdzić z całą mocą, że wtedy powstała i pękła bańka spekulacyjna.
Notowania S&P500 w latach 1900-1935
Źródło: DeRosa (2021)
Opisana zostaje także wzorcowa niemal bańka na cebulkach tulipanów, jaka urosła wedle przekazu Charlesa Mackaya w XVII wieku w Holandii. Problem w tym, że DeRosa cytuje wielu badaczy i historyków, którzy wskazują, iż nie doszło do tak gwałtownego załamania się cen cebulek, jak to opisywał Mackay. Poza tym, niektórzy naukowcy twierdzą, że to zmiany w prawie dotyczącym obrotu na rynku florystycznym wywołały zarówno gwałtowny wzrost, jak i spadek cen cebulek, co powoduje, że ich wyceny nie musiał być oderwane od fundamentów – czyli bańka tulipanowa nie musiała być klasyczną „irracjonalną” bańką.
Wnioski z historii baniek dla inwestorów
Jakie są najważniejsze wnioski z tej publikacji dla inwestorów?
- Pojawienia się i pęknięcia baniek nie sposób przewidzieć. DeRosa przywołuje prof. Richarda Thalera, który wiele razy tłumaczył, iż dopóki bańka nie pęknie, tak naprawdę nie wiadomo, że jest bańką, więc nie można jej przewidzieć. „W takim razie czy można oskarżać inwestorów, którzy tkwią w bańkach, o irracjonalność?” – pyta DeRosa.
- Pęknięcia baniek nie wywołują recesji, to nadchodzące ciężkie czasy przekłuwają bańki. Post hoc ergo propter hoc - po tym, więc wskutek tego. Tak mawiali starożytni Rzymianie. Ale jest to błąd logiczny, który polega na wyciąganiu wniosków z relacji przyczynowo-skutkowych, z następstwa dwóch zdarzeń w czasie. Krach giełdowy z 1929 roku nie wywołał Wielkiej Depresji, tak jak krach z 2008 roku nie wywołał recesji i kryzysu finansowego. „Giełda lubi antycypować. Bańki pękają dlatego, że nadchodzą ciężkie czasy, a nie odwrotnie” – tłumaczy DeRosa.
- Bańki potrafią pękać bez wyraźnego powodu. „Najlepszym przykładem jest chyba krach z 19 października 1987 roku, gdy amerykański rynek akcji tąpnął o 20,5% w 6,5 godziny. To zdarzenie nie było poprzedzone żadnymi wyjątkowymi informacjami rynkowymi. Z badań prof. Shillera wynika, że profesjonalni inwestorzy po zdarzeniu tak naprawdę nie mieli pojęcia co je wywołało” – pisze DeRosa.
- Nie każde zjawisko dynamicznego wzrostu ceny aktywa to bańka. DeRosa udowadnia, że można mieć wątpliwości, czy bańka internetowa czy też bańka tulipanowa to były „prawdziwe” bańki spekulacyjne, napędzane szaleństwem i nieracjonalnością.
- Bańki są rzadkością, czyli rynek jest raczej przez większość czasu racjonalny. Co najważniejsze, DeRosa wskazuje, że bańki spekulacyjne – nawet jeśli występują w naturze – to są rzadkością. To oznacza, że rynek przez większość czasu jest racjonalny, czyli efektywny. A najlepszym dowodem, według niego, są odpływy pieniędzy od funduszy aktywnie zarządzanych do funduszy pasywnych (indeksowych). „Inwestorzy wierzą w efektywność rynku, głosują na to swoimi pieniędzmi i mają rację, bo rynek jest przez większość czasu racjonalny, choć zdarzają mu się odchyły” – podsumowuje DeRosa.
